Kan China met goud het monetaire systeem hervormen?

In de toekomst kan fysiek goud weer een disciplinerende rol vervullen, maar dat kan niet zonder een fundamentele hervorming van het internationale monetaire systeem. Maar hoe ziet een dergelijke hervorming eruit? Reginald H. Howe publiceerde eerder deze week een must read artikel, getiteld “Chinese GPS: Payback in Full with Benefits“. We hebben de kern uit het artikel vertaald!

Chinese GPS: Payback in Full with Benefits

Dit artikel is het vervolg op The Golden Sextant en biedt een vernieuwde benadering van een op goud gebaseerde hervorming van het internationale monetaire systeem. De afkorting GPS die in de titel staat refereert naar het Goud Positionerings Systeem dat hieronder wordt toegelicht.

Goud – en in mindere mate zilver – hebben door de menselijke geschiedenis gediend als permanente en natuurlijke vorm van geld, maar de manier waarop men het gebruikte werd doorgaans gedicteerd door de dominante economische macht van het betreffende tijdperk. In de eeuw voorafgaand aan de Eerste Wereldoorlog nam het Britse rijk het beheer van de klassieke goudstandaard voor haar rekening. Tot op de dag van vandaag is Londen nog steeds een knooppunt van de wereldwijde goudmarkt.

Goudwisselstandaard

In de jaren tussen WO I en WO II deelden de Britten hun monetaire dominantie met de Amerikanen. In deze periode deden beide landen een poging om de goudwisselstandaard weer in ere te herstellen, maar hun poging om de pariteit (wisselkoersen) van voor de oorlog te herstellen bleek onrealistisch. De poging mislukte volledig en bracht ons de Grote Depressie. Zie J. P. Warburg, The Money Muddle (Knopf, 1934), pagina 54-60.

Onder het Bretton-Woods systeem, dat na de Tweede Wereldoorlog in elkaar werd gezet, kregen de Verenigde Staten het wereldwijde monetaire leiderschap in handen. Dat hield stand tot 1971, toen president Nixon eenzijdig de belofte verbrak om dollars van buitenlandse centrale banken tegen een koers van $35 per troy ounce om te wisselen voor goud.

Ongedekt geldsysteem

Sindsdien hanteren alle landen in de wereld voor het eerst in de geschiedenis tegelijkertijd een geldsysteem dat geen enkele relatie meer heeft tot goud, zilver of iets anders dat tastbaar is. Het resultaat daarvan was compleet voorspelbaar: depreciërende valuta, exploderende schuldniveaus op publiek en privaat niveau, wijdverspreide bankencrises, failliete overheden en in de Westerse democratieën de slechtste economische groei sinds de Grote Depressie.

Kort samengevat: de moderne democratische verzorgingsstaat gaat failliet zodra deze los wordt gemaakt van de discipline van ‘degelijk geld’. Misschien heeft Margaret Thatcher dat nog het beste onder woorden gebracht: “Het probleem met socialisme is dat je op een gegeven moment het geld van andere mensen hebt opgemaakt”. De weg van de minste (politieke) weerstand is om vervolgens de geldpers aan te zetten. De moderne equivalent daarvan is de zogenaamde ‘monetaire verruiming’ die gekarakteriseerd wordt door extreem lage rentes.

Backwardation

De extreem lage rentes dwingen centrale banken om de lease rate voor goud te verlagen naar onbehoorlijk lage niveaus, zodat vermeden wordt dat goud publiekelijk in backwardation gaat. Onthoudt dat GOFO, de Gold Forward Offered Rate, de rente voor een bepaalde periode is, verminderd met de kosten voor het leasen van goud voor dezelfde periode. Bij een negatieve GOFO is er sprake van backwardation (noot van redactie: lees ook dit artikel op Marketupdate). De cijfers van de LBMA laten zien dat de GOFO voor korte looptijden nu al bijna drie weken onafgebroken negatief zijn (vanaf 8 juli t/m 25 juli) door oplopende tarieven voor het leasen van goud. Tarieven die momenteel overigens nog steeds onder de normale historische niveaus liggen.

Deze ongebruikelijke situatie heeft veel aandacht gekregen, zelfs buiten de kleine kringen die bovenop goud zitten. Zie onder meer de volgende artikelen:

• J. Skoyles, Backwardation, negative GOFO and the gold price, The Real Asset Co. (July 24, 2013)
• M. Kentz, Gold futures hiccup indicates demand outpacing supply, Reuters (July 19, 2013)
• G. Williams, What If, Things that Make You Go Hmmm, Mauldin Economics (July 15, 2013)

Een goed functionerend internationaal monetair systeem is essentieel voor het functioneren van de wereldeconomie, zoals een goed functionerende bloedsomloop essentieel is voor de vitaliteit van het menselijke lichaam. Backwardation in goud is te vergelijken met een hele hoge bloeddruk: het is een teken dat er iets goed mis is en dat er zonder medische behandeling gegarandeerd iets ernstigs gaat gebeuren met mogelijk catastrofale gevolgen.

China koopt goud

Geen enkel land in de wereld heeft op dit moment een groter belang bij een sterke en gezonde wereldeconomie als China, de opkomende economische supermacht met ongeveer 1,3 miljard inwoners. Terwijl veel grote en een aantal kleinere landen op verschillende manieren het privaat bezit van goud ontmoedigden stimuleerde China haar bevolking om goud te kopen. Tegelijkertijd heeft China haar officiële goudvoorraad substantieel groter gemaakt, waardoor sommigen denken dat China werkt aan een door goud gedekte yuan.

Wat het uiteindelijke doel van de Chinezen ook mag zijn, de problematische staat van de wereldwijde economie en het internationale monetaire systeem waar het op gebouwd is vereist dat er snel actie ondernomen wordt. Als er één land is dat vandaag de dag in staat is tot een nuttige en effectieve monetaire hervorming, dan is dat wel China. Er bestaat geen andere oplossing dan een eenzijdige actie van de Chinezen. Het is een fantasie om te geloven dat er onder de huidige omstandigheden een internationale conferentie georganiseerd wordt om tot monetaire hervormingen te komen. Laat staan dat er overeenstemming bereikt zal worden over betekenisvolle hervormingen.

Actie ondernemen

Er zijn voldoende voorbeelden te vinden van eenzijdige acties die werden uitgevoerd door dominante monetaire machthebbers. Acties die als doel hadden een niet-functionerend internationaal betalingssysteem te veranderen. President Roosevelt handelde eenzijdig toen hij de goudprijs bijna verdubbelde (van $20,67 naar $35 per troy ounce) en daarmee uiteindelijk een wereldwijde devaluatie wist af te dwingen. President Nixon handelde ook eenzijdig toen hij het Bretton-Woods systeem met inwisselbare dollars torpedeerde en plaats maakte voor een ongedekt fiat geldsysteem.

Vandaag de dag heeft alleen China met zijn meer dan $3 biljoen aan buitenlandse valutareserves (overwegend Amerikaanse dollars) en zijn sterke handelspositie het vermogen om het initiatief op monetair gebied naar zich toe te halen, zoals de Amerikanen dat twee keer deden in de vorige eeuw. Daar komt bij dat China één van de weinige grootmachten is met een politiek systeem dat in staat is te handelen vanuit een lange-termijn visie. Zelfs als dat op korte termijn pijn met zich meebrengt.

Jean-Claude Juncker, die acht jaar lang voorzitter was van de Eurogroep, vatte het dilemma van Westerse democratieën goed samen: “We weten allemaal wat er gedaan moet worden, we weten alleen niet hoe we daarna nog verkozen moeten worden”.

China moet bodemprijs voor goud in Amerikaanse dollars invoeren en garanderen. Deze minimumprijs mag opwaarts bijgesteld worden, maar nooit naar beneden. De goed geïnformeerde onder ons zullen meteen herkennen dat dit idee geleend is van een eerder voorstel van Hugo Salinas Price, maar dan met twee grote aanpassingen: [1] het is gebaseerd op goud in plaats van zilver en [2] de prijs wordt niet uitgedrukt in de valuta van hetzelfde land dat de minimumprijs garandeert maar in de wereldreservemunt (US $). Daar heeft China er niet alleen veel van verzameld, ook heeft ze de capaciteit om er meer van binnen te halen.

Zie het artikel van Hugo Salinas Price: “How to introduce a silver coin into circulation in Mexico: The hybrid coin (2004)“.

Goud: Geld om te sparen

Gezien de snelheid waarmee valuta aan koopkracht verliezen bieden ze voor de lange termijn geen betrouwbare waardeopslag. Ondersteund door de status van wettig betaalmiddel zijn valuta primair geschikt voor het dagelijkse betalingsverkeer. Maar hoewel monetaire metalen – goud en zilver – over langere termijn wel waardeopslag bieden wordt hun praktische nut als spaarmiddel voor de gewone man ernstig ondermijnd door de volatiliteit van de goudprijs en zilverprijs. Inderdaad, het versterken van die volatiliteit is een beproefde methode van overheden om het gebruik van goud en zilver als alternatief voor wettig geld te ontmoedigen.

Om goud en zilver geschikt te maken als spaarmiddel moeten er de zekerheid zijn dat ze op ieder moment tegen een voorspelbare prijs en zonder significant verlies inwisselbaar zijn voor de transactiemunt, het wettige betaalmiddel dat circuleert. Uit het voorstel van Hugo Salinas Price blijkt dat hij daar ook rekening mee gehouden heeft. In zijn voorstel geeft hij als voorwaarde op dat de Mexicaanse overheid gereed moet staan om alle zilveren munten terug te kopen tegen een vastgestelde minimumprijs in Mexicaanse pesos. Een gegarandeerde prijs die wél verhoogd, maar niet verlaagd mag worden.

Hetzelfde systeem kan men ook toepassen op goud. Beperk de volatiliteit van de prijs en goud wordt automatisch het favoriete spaarmiddel, één die concurrentie krijgt van relatief sterke fiat valuta met een aantrekkelijke rente om vermogen weg te lokken uit goud. Net als contant geld biedt ook fysiek goud geen enkele vorm van cashflow. Overheden die spaargeld willen onttrekken uit fysiek goud en die dat graag geïnvesteerd zien worden in de productieve sectoren van de economie hoeven alleen maar de waarde van hun munt te bewaken. Zodanig dat een investering in de productieve economie lucratiever wordt dan het sparen van fysiek goud. Zie ook: Gibson’s Paradox Revisited: Professor Summers Analyzes Gold Prices.

De vereiste om de gegarandeerde bodemprijs van goud alleen maar naar boven aan te passen is consistent met de ervaring die we uit het verleden hebben opgedaan met valuta: over de lange termijn daalt de waarde van iedere ongedekte munt naar nul. Het is ook consistent met het gegeven dat goud normaal gesproken altijd in contango is met alle ongedekte fiat valuta. Met andere woorden, dat de toekomstige prijs van goud hoger ligt dan de actuele spotprijs.

Het feit dat de bodemprijs van goud naar boven bijgesteld kan worden zegt overigens nog niets over de snelheid waarmee dat gebeurt. In de praktijk zou het zo kunnen zijn dat de gegarandeerde minimumprijs achterblijft bij de marktprijs en alleen maar stijgt om de impact van een mogelijke prijsdaling op de spaartegoeden te beperken.

De werking en arbitrage van de bodemprijs

De bodemprijs van goud in Amerikaanse dollars en de snelheid waarmee die bodem verhoogd wordt moeten we volledig overlaten aan de discretie van de Chinezen. Aangezien de bodemprijs alleen verhoogd en niet verlaagd kan worden zullen de Chinezen een conservatieve prijs hanteren, ook gezien de prijsontwikkeling van goud van de afgelopen maanden. Als grootste goud producerend land ter wereld is China ook goed gepositioneerd om inzicht te hebben in de huidige productiekosten van goud en in de goudprijs die nodig is om de goudmijnsector gezond te houden.

Een opstartprobleem dat de Chinezen kunnen hebben is dat de bodemprijs voor goud in Amerikaanse dollars vroegtijdig uitlekt. Alleen de aanwijzing dat China een bodemprijs gaat garanderen voor goud zal al een dramatisch effect hebben op de huidige goudprijs. Het kan zorgen voor extreme instabiliteit als bekend wordt dat de bodemprijs overwogen wordt, maar dat die vervolgens niet ingevoerd wordt.

Technisch gezien vereist de implementatie van een in dollars genoteerde minimumprijs voor goud dat de Chinese centrale bank, of een andere instantie die daarvoor aangewezen wordt door de regering, gereed moet staan om alle 400 troy ounce LBMA goudstaven op te kopen die ze aangeboden krijgt. Er zal voor China geen reden zijn om de kleinere goudbaartjes en munten af te nemen. Als de goudprijs zakt tot de door China vastgestelde bodemprijs zullen de kleinere transacties afgehandeld worden door banken en goudhandelaren. Die kunnen het aangeboden goud opkopen tegen de minimumprijs van de Chinese regering, minus een kleine winstmarge. Het is echter waarschijnlijker dat een groeiend vertrouwen in de bodemprijs de marktprijs van goud zal opdrijven, omdat een toenemend gebruik van goud als spaarreserve zal bijdragen aan een stijgende vraag.

Voordelen voor China en de rest van de wereld

Het grote voordeel voor China, en ook voor de rest van de wereld, komt voort uit de terugkeer naar een hervormd en meer stabiel internationaal monetair systeem dat weer verbonden is aan goud, maar op een manier die veel flexibeler is dan eerdere versies van de goudstandaard. De oude systemen werken vanuit het principe dat overheden geld terugnemen in ruil voor goud, waardoor ze uiteindelijk zonder goudvoorraad kwamen te zitten.

Het Chinese ‘Goud Positioneringssysteem’ keert deze klassieke ruil om. In plaats van de belofte om goud tegen een vaste prijs uit te leveren voor geld geeft de overheid de belofte om goud te kopen tegen een minimumprijs die door de jaren heen kan stijgen.

Sommigen hebben de suggestie gewekt dat China goud blijft kopen om op een dag terug te keren naar een goudstandaard met een vaste goudprijs in Chinese yuan. In dat scenario heeft het voor de Chinese economie helemaal geen zin om goud te blijven kopen. Door goud te kopen kan China wellicht wat dollarreserves kwijtraken, maar ze doet dan niets om de waarde van de resterende dollarreserves te stabiliseren. En als China ooit naar een door goud gedekte yuan gaat volgens de oude goudwisselstandaard zal ze uiteindelijk tegen hetzelfde probleem aan lopen als andere valutasystemen (denk aan het falen van de goudstandaard in de VS in de Grote Depressie en aan het falen van Bretton Woods).

Het Chinese GPS werkt in eerste instantie als een controle op de Amerikaanse dollar. Wordt de munt zo roekeloos beheerd dat ze haar status als wereldreservemunt verliest, dan zouden we dat terugzien in een razendsnel stijgende bodemprijs in dollars. De Chinezen hebben dan altijd nog de optie om een bodemprijs vast te stellen in yuan, waarmee ze in feite de dollar vervangt als wereldreservemunt. Maar door in eerste instantie alleen een minimumprijs in dollars op te geven blijft China opereren binnen de grenzen van het huidige monetaire systeem, waarin ze de VS uitdaagt om haar munt beter te beheren. Tegelijkertijd geeft ze het internationale betalingssysteem voldoende tijd om zich aan te passen, mocht de VS er niet in slagen de dollar te stabiliseren.

Ieder denkbaar land kan het Chinese initiatief volgen door een bodemprijs van goud in de eigen valuta te garanderen. Het is inderdaad mogelijk om een nieuw monetair stelsel in te beelden waarin valuta met elkaar concurreren op basis van de gegarandeerde bodemprijs en de hoogte van de rente. Onder deze omstandigheden wordt de aantrekkelijkheid van een bepaalde valuta en staatsobligaties primair bepaald door de spread tussen de marktprijs van goud en de gegarandeerde minimumprijs van goud in de betreffende valuta, door de rentestructuur en door de algemene perceptie van de degelijkheid van het monetaire beleid van het land.

Landen die goed scoren op deze drie criteria zullen in staat zijn kapitaal weg te halen uit goud. Landen die hier niet in slagen zullen uiteindelijk uitgesloten worden van de kapitaalmarkt.

Onder het Chinese GPS wordt de goudmarkt transparanter en krijgt deze meer verbinding met de markt voor handel in fysiek goud. Niet langer kunnen besparingen van burgers in de vorm van fysiek goud verwoest worden door de volatiele neerwaartse prijsbeweging die veroorzaakt wordt door bullion banks die in Londen of New York  papiergoud verhandelen. Bullion banks die de steun hebben van centrale banken, omdat ze met het onderdrukken van de goudprijs een poging doen het vertrouwen in het papiergeld te versterken.

Integendeel, centrale banken zullen niet langer een strijd voeren tegen datgene wat historisch gezien hun belangrijkste bezitting is. In plaats daarvan stelt een stijgende goudprijs ze in staat om hun eigen balans te herstellen. Diegene die hun goudvoorraad verkocht of uitgeleend hebben kunnen op de markt opnieuw goud inkopen, bijvoorbeeld door een bodemprijs voor goud in te stellen die hoger ligt dan de marktprijs. Dat zal de nieuwe manier zijn om je eigen munt te devalueren.

De balansen van Westerse democratieën zijn simpelweg te zwak om een gemakkelijke transitie te maken naar een internationaal monetair systeem dat gekoppeld is aan goud. Het Chinese GPS, zoals dat hierboven beschreven wordt, zou een begin kunnen zijn naar wereldwijde monetaire hervorming en een vluchtroute uit het moeras van vlottende en depreciërende valuta, het moeras waar Westerse centrale banken ons nu in trekken.

Net zoals de wereld moest wennen aan de sluiting van het goudloket door Nixon zal men ook moeten wennen aan het Chinese GPS. Maar anders dan in 1971 zal de wereld niet in de afgrond van onbeperkt geld gestort worden. In plaats daarvan wordt goud hersteld in haar rol als de bewezen monetaire rekeneenheid.

Impact op de VS

Met het Chinese GPS komt de VS voor een enorme uitdaging te staan, met name de Federal Reserve en het Amerikaanse ministerie van Financiën. Die twee hebben nu nog een nauwe band met elkaar op basis van een extreem lage rente. Met het Chinese GPS kan de Federal Reserve niet langer de hoogste prioriteit geven aan het redden van de “too big to fail” banken. In plaats daarvan moet ze de dollar zien te redden met geoorloofde middelen, zoals een verhoging van de rente en de introductie van een eigen bodemprijs voor goud.

Niet langer kan het Amerikaanse ministerie van Financien erop vertrouwen dat de Federal Reserve altijd bijspringt als “lender of last resort” voor nieuwe staatsleningen. In plaats daarvan moet de Amerikaanse overheid de kapitaalmarkt op om te concurreren met de staatsobligaties van andere overheden.

Velen in de Verenigde Staten, waaronder pensioenfondsen, gepensioneerden en anderen die afhankelijk zijn van de rente op schuldpapier, zullen positief verrast worden door de terugkeer naar een meer normale rentestructuur. Bezitters van Amerikaans schuldpapier in andere landen zullen het vooruitzicht van een meer stabiele dollar ook verwelkomen. Denk ook aan centrale banken die dollarreserves als bezittingen op de balans hebben staan.

Vanuit hun perspectief biedt het Chinese GPS een antwoord op de probleemsituatie die John Connally, de minister van Financien in de regering van Nixon, tijdens een G-10 meeting in 1971 formuleerde: “De dollar is onze munt, maar het is jullie probleem”. Met het Chinese GPS in werking is de gezondheid van de dollar opeens probleem nummer één in Washington.