Nieuws uit Nederlandse media
Rabo ontvangt schadeclaims Libormanipulatie
Het FD bericht dat Rabobank inmiddels al vele claims in de brievenbus heeft mogen ontvangen vanwege de manipulatie van de Liborrente. Met name vanuit de Verenigde Staten waar trappelen de 'no-cure, no pay' advocaten om de betrokken banken bij de Libormanipulatie voor de rechter te slepen en grof te verdienen aan de moedwillige oplichting. Rabo is vol vertrouwen dat zij zich zonder al te veel moeite kan verdedigen tegen de claims.
Ik ben benieuwd naar welk recht (lees: in welk land) claims ingediend worden. Doorgaans is de locatie waar de 'overtreding' is gepleegd van doorslaggevend belang bij het bepalen waar een zaak gevoerd kan worden. We wachten dit rustig af maar dit viel te verwachten.
- Deurmat Rabo ligt vol met claims (FD)
'Draghi stelt beleggers teleur' of 'Draghi verdedigt belangen Europese burger'
In media is het rentebesluit en de toelichting van ECB president Mario Draghi met een zure ondertoon ontvangen. Financiële markten zijn teleurgesteld omdat de ECB vooralsnog niet overgaat tot het opkopen van perifere staatsobligaties; het Securities Markets Program (SMP) wordt niet opnieuw geactiveerd. Laten we beginnen met een overzicht krantenkoppen:
- [ING's Valentijn Nieuwenhuizen:] 'Draghi heeft voor de troepen uitgelopen' (NOS)
- [Chef economie-redactie Volkskrant:] 'Draghi heeft zijn eigen geloofwaardigheid geschaad' (Volkskrant)
- Draghi stelt beleggers teleur (FD)
- Draghi overtuigt beurzen niet (Leidsch Dagblad)
- Wall Street in mineur door ECB (Dagblad van het Noorden)
- Beurzen omlaag na uitblijven ECB-actie (Gooi en Eemlander)
- ECB nog onduidelijk over acties tegen schuldencrisis (RTL-Z)
Het is en blijft een wonderlijk tafereel. Financiële partijen zien maar één uitweg en media lijken alleen hun wensen te horen: “de geldpers moet aan, de geldpers gaat niet aan, en dus stelt de ECB teleur”, zo luidt de boodschap. Wat mij betreft ontbreekt de enige juiste krantenkop en die zou moeten duiden dat de ECB zich houdt aan haar contract met de Europese burger: “Draghi houdt onverminderd vast aan belangen Europese burger”.
Terwijl de ECB halsstarrig blijft vasthouden aan haar mandaat en weigert om de geldpers aan te zetten om zodoende overheden en banken te helpen bij het uitstellen van de noodzakelijke hervormingen, vliegen de verwijten over de tafel. Draghi wordt – na zijn uitspraken van vorige week dat de ECB alles zou doen om de euro te beschermen – zelfs verweten de geloofwaardigheid van de ECB op het spel te hebben gezet.
Ondanks dat ik met media dezelfde realiteit deel en wij allemaal dezelfde woorden horen en lezen, kan het contrast vrijwel niet groter zijn. De wens van financiële partijen dat de ECB de geldpers aan zet blijkt maar weer eens de vader van de gedachte te zijn geweest. Laat ik er een aantal Q&A's uitlichten (overigens, bij de persconferentie van de ECB mogen joualisten maximaal twee vragen stellen):
Question: I have some questions on the bonds you might buy. Would you continue to sterilise all of those bonds? And also – you said that you would buy as much as needed to reach an objective. Would you actually publish that objective? Would you announce a cap?
My second question is: do you think that this will be enough or do you think it might be wise to find a legal way to grant the ESM access to ECB liquidity operations? Perhaps, one last question …
Draghi: You have already asked four questions in one question. Let me say that this concept, the guidance that we have given to the committees of the ECB differs from the previous programme, because that is basically what your first question is about. We have explicit conditionality here – as a necessary condition, adherence by the govements, and by those goveing the euro area, to their commitments. Second, there is full transparency about the countries where this would be undertaken, and about the amounts. Third – and this is something I did not say in the Introductory Statement – this effort will be focused on the shorter part of the yield curve, which will introduce discipline also on the long part, but the effort as such will focus on the shorter part. It is an effort that, I would say, is very different from the previous Securities Market Programme (SMP) and one that falls squarely within our mandate. It will basically be carried out in the secondary market. And, as I have said, it does not violate the prohibition of monetary financing in any way. It falls squarely amongst the instruments of monetary policy. With respect to the rest of the issues you have raised, the Monetary Policy Committee, the Market Operations Committee and the Risk Management Committee will all work together and produce the details necessary for us to take an explicit formal decision.
Then you have asked about the ESM’s banking licence. I must say that I am a little surprised by the amount of attention that this has received in recent press coverage, and in public opinion following a statement. After all, I have said at least twice that the present design of the ESM does not allow this. It is not up to us to issue a banking licence – this is a matter for the govements. What is up to us to decide is whether the ESM – even with a banking licence – can actually be a suitable counterparty that is eligible for central bank financing. And I have said at least twice – at a press conference, and on other occasions – that the current design of the ESM does not allow it to be recognised as a suitable counterparty. And we have a legal opinion of the ECB on this, which was issued the way back in March 2011 (http://www.ecb.int/ecb/legal/pdf/c_14020110511en00080011.pdf) and has, by the way, been published if I am not mistaken. You can always look at that. That is the ECB’s position on this.
Het eerste deel van het antwoord over mogelijke steun aan Europese probleemlanden is helder want de ECB overweegt alleen aankopen van staatsobligaties – in lijn met het mandaat en alleen op secundaire markten (de ECB kan en mag geen staatspapier bij de uitgifte van nieuwe schulden kopen) en dus alleen binnen het kader van het monetaire beleid (zie verderop ook de uitleg van het haperende monetaire transmissiemechanisme).
Ik kan mij voorstellen dat voor een leek dit lastig te doorgronden is, maar Draghi herhaalt nog maar eens dat het mandaat, de ECB verbiedt om over te gaan tot monetaire financiering van overheidstekorten. Draghi legt nadrukkelijk uit dat indien de ECB staatsobligaties koopt, zij dat alleen voorwaardelijk doet en dat betekent dat die overheden niet anders meer kunnen dan zich houden aan de gestelde voorwaarden. Anders gezegd, regeringen moeten hervormen en bezuinigen.
Die tweede vraag is saillant want als joualisten of hoofdeconomen bij banken (of de centrale bank president van Oostenrijk..) de moeite hadden genomen om het document waaraan Draghi refereert, te lezen dan hadden zij kunnen weten dat de ECB – zelfs als de politiek besluit om het ESM een banklicentie te geven – nooit het ESM als tegenpartij zal of kan accepteren.
De banklicentie zou het ESM het recht geven om geld bij de ECB te lenen. Zodoende zou het ESM het Europese belastinggeld kunnen hefbomen waardoor de slagkracht van het ESM vergroot wordt. Europese overheden zouden in dat geval via de achterdeur zichzelf toegang kunnen verschaffen tot de euro-geldpers en daarmee gebruik maken van de mogelijkheid tot geldpersfinanciering, iets dat het mandaat van de ECB verbiedt.
De ECB schrijft in dat document onder punt negen:
With respect to the role of the ECB and the Eurosystem, while the ECB may act as fiscal agent for the ESM pursuant to Article 21.2 of the Statute of the European System of Central Banks and of the European Central Bank (hereinafter the ‘Statute of the ESCB’), in the same way as under the Union’s Medium-Term Financial Assistance Facility [..], the EFSM and the EFSF, Article 123 TFEU would not allow the ESM to become a counterparty of the Eurosystem under Article 18 of the Statute of the ESCB. On this latter element, the ECB recalls that the monetary financing prohibition in Article 123 TFEU is one of the basic pillars of the legal architecture of EMU [..] both for reasons of fiscal discipline of the Member States and in order to preserve the integrity of the single monetary policy as well as the independence of the ECB and the Eurosystem.
Samenvattend: het ESM kan nooit een tegenpartij worden aan wie leningen kunnen worden verstrekt. Dit zou indruisen tegen het mandaat en de onafhankelijkheid van de ECB. Alle stampij over een banklicentie voor het ESM is een storm in een glas water: zelfs als de politiek het ESM een banklicentie zou geven, kan het ESM geen geld lenen bij de ECB.
Een typisch Amerikaanse vraag..
Het is ook aardig om er een typisch “Amerikaanse” vraag uit te lichten. Het typeert mijn inziens de dienstbaarheid van Amerikaanse joualisten ten aanzien van de belangen van grote financiële partijen:
Question: When the ECB met last month you said there was not even a discussion of non-standard measures, and now you are unveiling these objectives and intentions. What happened in the last month? The crisis has had its ups and downs for the last two years. Was there anything specific that happened in the last month that frightened you?
And secondly, would the ECB consider buying private sector assets, apart from just covered bonds, perhaps corporate loans or unsecured bank bonds? This is not one of the tools that you have used in the past but is it of the options that you will be considering in the next few weeks?
Draghi: There was no specific instance that led to us having the discussion we had today. There was just a sense of worsening of the crisis and of the worsening consequences of the financial market fragmentation in the euro area. I would not point to one single episode but certainly one thing, if one really wants to, was the sudden increase in the shorter part of the yield curve for several countries in the euro area, which for people who know the markets is usually ominous. That was one sign but I would not point only to that symptom, since there were other symptoms of market fragmentation which tend to worsen the situation. So it is not really a reaction to a specific thing that as you said might have terrified us because we usually do not act on terror but on normal, cool analysis of facts. What was your other question?
Question: The private sector…
Draghi: There is no reason to be specific as far as further non-standard measures are conceed because the other part of the guidance is that the relevant committees should examine the other possible measures.
Die eerste vraag is ondanks de overdreven aard van de formulering (zie het woordje frightened) legitiem: wat is de aanleiding voor de discussie over de inzet van niet-standaard monetaire beleidsinstrumenten? Draghi reageert hier vrij direct op. Om Draghi te parafraseren: “als er een reden te geven is, dan betreft het de oplopende rente op kort schuldpapier van [perifere] overheden, maar dat is slechts één symptoom”. En dan letterlijk, “Het is dus niet echt een reactie op een specifiek ding dat – zoals je zei – ons beangstigd heeft [en dat komt] omdat wij ons zoals gebruikelijk niet laten leiden door 'angst' (letterlijk vertaald zou ik “terreur” moeten schrijven), maar op normale, koele analyse van feiten.”
Wie de bal kaatst kan hem terug verwachten.
Maar dan die tweede vraag want dat is er één waar het mij eigenlijk om gaat. Dit is een nogal gewiekste vraag. Waarom? Dit is vragen naar informatie ten behoeve van voorkennis op basis waarvan belegd kan worden: welk schuldpapier zou u opkopen indien u de geldpers aanzet?
Deze vraag maakt ook een evident verschil tussen de Fed en de ECB duidelijk want dit is een vraag die Beanke via de Wall Street Joual geregeld aan de financiële markten communiceert. Beanke doet dat met het doel financiële partijen te verleiden om de aankopen van de Fed een stap voor te zijn. Indien financiële partijen van deze 'voorkennis' gebruik maken dan zullen prijzen van de genoemde financiële activa stijgen en besteedt Beanke een deel van zijn interventies aan de markt uit en spant de Fed die partijen voor zijn karretje. Beanke gebruikt zogezegd het informatie-kanaal om zijn beleid vorm te geven en beloont de markt door met vers geprint geld deze activa tegen een hogere prijs over te nemen. Beanke geeft een 'gratis' winstpremie voor financiële partijen die nauwlettend de Wall Street Joual hebben gelezen en doet dat met geprinte dollars.
Bottom-line: dit soort ellende is er in Europa niet bij. Draghi reageert dus heel terecht summier en verwijst naar de commissies van de ECB die alle technische aspecten gaan doorlichten. Het is maar net hoe je hiertegen aan kijkt, maar ik stel vast dat de ECB zich niet laat verleiden tot het verstrekken van 'voorkennis' ten behoeve van 'gratis' winstpremies van banken en handelaren.
Commissies gaan huiswerk doen
En nu deze commissies gemeld zijn, komen we op de crux van de toelichting van Draghi. De rente blijft ongewijzigd; er komt geen nieuwe LTRO (en dat komt omdat die al voldoende het liquiditeitsprobleem van banken heeft ondervangen); de ECB zal het SMP niet activeren aangezien de Europese politiek de beschikking heeft over het EFSF/ESM (en zij met die pot met geld hun eigen probleem te lijf kunnen gaan); en indien er al voor de ECB een noodzaak ontstaat om in te grijpen, dan kan er hooguit verwacht worden dat de ECB – onder de strikte voorwaarden van hervormingen – bereid is om kortlopende rente's van perifere landen te drukken – en hier komt de crux – met het motief om het monetaire transmissemechanisme te repareren. Lees: de ECB is bereid indien nodig kortlopend schuldpapier op te kopen maar wacht het werk van de commissies af hoe zij dit moet vormgeven.
De commissies zullen de technische aspecten van een dergelijke reparatie gaan doorlichten zodat de ECB binnen haar mandaat blijft. Er zal gekeken worden naar de effectiviteit van dergelijke niet-standaard interventies. Dit soort formuleringen moeten niet moeilijker gemaakt worden dan deze feitelijk zijn want het betekent dat de ECB er zorg voor zal dragen dat de lage rente ook in de markt terechtkomt en daar waar die echt nodig is: de reële economie want die moet blijven draaien en daar schort het op dit moment aan. Het zogenaamde transmissiemechanisme hapert.
Ook belangrijk is dat de ECB stelt alleen zal interveniëren om kortlopende rente's omlaag te krijgen. Kort gezegd komt het erop neer dat de ECB de prijsstelling van lange rente's aan de markt overlaat. De prijszetting voor de financiering van overheden valt niet binnen het takenpakket van de ECB, maar het is wel van belang voor de prijsstelling van leningen voor andere partijen in die landen. Dit is tevens meteen een ander verschil met de Federald Reserve want die intervenieert op de Amerikaanse staatsobligatiemarkt om zowel de korte als ook de lange rente omlaag te krijgen: de Fed heeft de markt vervangen.
Oorzaak hapering monetaire transmissiemechanisme
Interessant is ook te weten wat Draghi als één van de onderliggende oorzaken aanwijst voor de hapering van het monetaire transmissiemechanisme. Die oorzaak werd door Draghi vorige week in de inmiddels befaamde “Londen-speech“, een speech die media en financials kennelijk niet zo heel nauwkeurig hadden gelezen (!), aangewezen.
Excuses voor de lange en uitgebreide quote, maar Draghi was méér dan duidelijk vorige week:
Within our mandate, the ECB is ready to do whatever it takes to preserve the euro. And believe me, it will be enough.
There are some short-term challenges, to say the least. The short-term challenges in our view relate mostly to the financial fragmentation that has taken place in the euro area. Investors retreated within their national boundaries. The interbank market is not functioning. It is only functioning very little within each country by the way, but it is certainly not functioning across countries.
And I think the key strategy point here is that if we want to get out of this crisis, we have to repair this financial fragmentation.
There are at least two dimensions to this. The interbank market is not functioning, because for any bank in the world the current liquidity regulations make – to lend to other banks or borrow from other banks – a money losing proposition. So the first reason is that regulation has to be recalibrated completely.
The second point is in a sense a collective action problem: because national supervisors, looking at the crisis, have asked their banks, the banks under their supervision, to withdraw their activities within national boundaries. And they ring fenced liquidity positions so liquidity can’t flow, even across the same holding group because the financial sector supervisors are saying “no”.
So even though each one of them may be right, collectively they have been wrong. And this situation will have to be overcome of course.
And then there is a risk aversion factor. Risk aversion has to do with counterparty risk. Now to the extent that I think my counterparty is going to default, I am not going to lend to this counterparty. But it can be because it is short of funding. And I think we took care of that with the two big LTROs where we injected half a trillion of net liquidity into the euro area banks. We took care of that.
Then you have the counterparty recess related to the perception that my counterparty can fail because of lack of capital. We can do little about that.
Then there’s another dimension to this that has to do with the premia that are being charged on sovereign states borrowings. These premia have to do, as I said, with default, with liquidity, but they also have to do more and more with convertibility, with the risk of convertibility. Now to the extent that these premia do not have to do with factors inherent to my counterparty – they come into our mandate. They come within our remit.
To the extent that the size of these sovereign premia hampers the functioning of the monetary policy transmission channel, they come within our mandate.
So we have to cope with this financial fragmentation addressing these issues.
I think I will stop here; I think my assessment was candid and frank enough.
Om Draghi meteen maar gerust te stellen: dit is meer dan eerlijk en duidelijk. Draghi legt de Europese problemen helder uit want als gevolg van de fragmentatie in het Europese bankwezen wordt de rente niet goed door banken aan marktpartijen waaronder overheden doorgegeven. Op dit probleem heb ik al vaker gewezen, maar nieuw voor mij is dat Draghi een deel van de verantwoordelijkheid hiervan bij de nationale toezichthouders legt. Zij dwingen hun bankwezen om zich nationaal af te schermen. Individueel hebben zij misschien gelijk, maar collectief zitten zij er naast. Dat is overigens best een pittig verwijt. Dit probleem kan alleen via het optuigen van een bankenunie opgelost worden en tegen een dergelijke bankenunie heeft de Europese politiek bij de afgelopen eurotop “ja” gezegd.
Draghi legt tevens ook duidelijk uit dat de ECB liquiditeitsproblemen kan opvangen (LTROs), maar het probleem van insolvabiliteit (het risico op faillissement) niet. Dat probleem is er één van de aandeelhouders van banken, van marktpartijen dan wel de poltiek: de ECB kan geen kapitaalsteun bieden.
Niet onbelangrijk is de opmerking over de zogenaamde 'convertibility risk' en dat is een referentie naar het risico dat een land de euro inruilt (of converteert) voor een eigen munt. En dat is waar de opmerking van vorige week betrekking op had. “Within our mandate, the ECB is ready to do whatever it takes to preserve the euro. And believe me, it will be enough”. Met die uitspraak doelde Draghi op de onontkeerbaarheid van de euro en daarmee is het risico dat de euro ingewisseld wordt voor een eigen munt er een die gebaseerd is op een angst die allesbehalve reëel is. De ECB zal alles doen om de risico's die er zijn te bestrijden, maar let wel: binnen haar mandaat. Dat financials uit deze uitspaak concludeerden dat de ECB haar eigen mandaat over boord zou gooien was om kort te zijn gebaseerd op helemaal niets.
Tot slot
De kritiek die Draghi in diverse media krijgt is mijn inziens ongebalanceerd, ongefundeerd, zelfs onjuist of gebaseerd op een wens die volgens de statuten helemaal niet kan. Draghi heeft mijn inziens geen woord verkeerd gezegd, laat staan de geloofwaardigheid van de EBC op het spel gezet. En het maakt mij niet uit hoe vaak ik dit nog moet herhalen, maar ik houd van de euro om wat die niet is. De euro is geen speeltje van de politiek waarmee hun perma-gat in de hand gedicht kan worden of een speeltje voor banken waarmee hun winst gesubsidieerd kan worden.
Dat men dat in Amerika en Groot-Brittannië en zelfs in Europa een gebrek noemt is voor hun rekening en dat verwijt zal hen mijn inziens heel duur komen te staan.
En voor wat betreft de kritiek van gold bugs dat de euro niet gedekt wordt door goud, stel ik vast dat de euro wereldwijd de enige munt is die van goud geen vijand maar een vriend heeft gemaakt: de ECB heeft geen enkel motief om de prijs van goud laag te houden. Het is eerder het omgekeerde: Europese overheden, en dit geldt ook voor de ECB (zie activa nummer één op de geconsolideerde balans van de ECB die tegen marktwaarde geboekt wordt), hebben allemaal een belang bij een veel hogere goudprijs. Waarom? Het is de enige manier om zonder inflatie het excessieve schuldenprobleem op te lossen. Dat kan de geldpers niet: nu niet, volgende week niet, volgend jaar niet, volgende eeuw niet, nooit niet.
Draghi verdedigt de euro met alle middelen die hij binnen zijn mandaat tot zijn zijn beschikking heeft en het is niet zo zeer Draghi waar ik al mijn vertrouwen op baseer, maar het mandaat van de ECB waarbinnen hij blijft opereren. Daarop durf ik wel op te vertrouwen en wel omdat de euro een munt is die goud haar prijskracht heeft teruggeven.
De hele Q&A kunt u bij de ECB teruglezen:
- Introductory statement to the press conference (with Q&A) (ECB)
De speech van vorige week in Londen kunt u op onderstaande link lezen.
- Speech by Mario Draghi, President of the European Central Bank at the Global Investment Conference in London (ECB)
In ander nieuws:
- 83 miljoen gebruikers Facebook bestaan niet echt (Volkskrant)
- FaceBook halveert bijna sinds beursgang: koers $19,82 (RTL-Z)
- 1,2 miljard euro verlies voor Dexia (RTL-Z)
Nieuws uit buitenlandse media
Must read van Zero Hedge!!
De tijd is schaars vandaag, maar de meerwaarde van Zero Hedge komt in het volgende artikel ontegenzeggelijk naar boven drijven. Naar aanleiding van een artikel in de LA Times dat het Amerikaanse ministerie het goud dat in de kluis van de New York Fed ligt in alle stilte heeft geïnspecteerd, legt Zero Hedge in een geweldig artikel de haken en ogen van deze inspectie uit. Zero Hedge komt tevens met een conclusie die ik u al eens eerder heb gepresenteerd: de Federal Reserve is – ondanks dat zij formeel een private instelling is – het verlengstuk van de Amerikaanse overheid. Anders gezegd, de Fed heeft maar één doel: het financieren van de Amerikaanse overheidstekorten.
Ga dit lezen want Zero Hedge ontkracht de spin die de LA Times geeft over de aantijgingen vanuit gold bugs over de Amerikaanse goudreserve: het is niet zo zeer dat die er niet is (ook al moet dat nog maar blijken) maar juist dat die goudreserve in een veelvoud op papier is uitgeleend en is verkocht om de goudprijs kunstmatig laag te houden.
Must read!
- The Fed's Gold Is Being Audited… By The US Treasury (Zero Hedge)
Onbehoorlijk bestuur?
Quote: “Gary Harrington, an Oregon man, will be spending a month in jail, after being convicted on nine misdemeanor charges. His crime? “Illegally” collecting rain water on his own property. Harrington, who lives in Eagle Point, Oregon, has been fighting for the right to collect rain water since 2002.
Now a decade later, he has been sentenced to 30 days in jail and fined over $1,500 for the man-made ponds he has built on his 170 acres of land. For filling “three illegal reservoirs” on his property with runoff water, Harrington has been convicted on nine misdemeanor charges in Circuit Court”.
Bizar land niet waar?
- Oregon man sentenced to jail for collecting rain water (Digital Joual)
In ander nieuws:
Weet wat je eet!
- Artificial Butter Flavoring Ingredient Linked to Key Alzheimer's Disease Process (Science Daily)
Quote: “Andy Haldane, executive director for financial stability at the Bank [of England], said economists misled policymakers in the years before the crisis by promoting a “blinkered” view of the world based on the assumption their theories were unfailingly correct.
Alsof we dit nog niet wisten..
- Bank official admits economists were to blame for recession (Telegraph)
“The first casualty of war is truth”
- Dispatch from Damascus (Quarterly Review)
Het debacle met Knight Capital besteed ik uit aan Zero Hedge en gemakshalve RTL-Z ook al is de struisvogelformulering van “computerstoring” wel het eufemisme van het jaar. Kennelijk kan men de doorgestoken kaart van de infrastructuur en marktstructuur van high frequency trading niet uitleggen. Anyway, donderdag plaatste ik de grafieken van Nanex al, maar de kapotte algo heeft het acute faillissement van deze market maker ingeluid: de kredietverschaffers stoppen met de financiering van Knight nadat hun algo verlies op verlies stapelde. Als kredietverstrekker wil je nu eenmaal niet dat je klant het geld er verlieslatend zo door heen jaagt..
- Computerstoring brengt Knight Capital aan afgrond (RTL-Z)
- Final Berserk Algo Bill To Knight – $440 Million; Stock Implodes (Zero Hedge)
- Knight CEO Comments On Algo Failure Which Has Cost Him 70% Of His Market Cap In One Day (Zero Hedge)
Tot slot.
Aan het einde van de middag begint mijn vakantie. Op maandag 3 september ben ik weer terug. En omdat deze middag mij een beetje doet terugdenken aan mijn middelbare schooltijd, Alice Cooper..
