Marketupdate

Tag: monetair beleid

  • Over welke instrumenten beschikken centrale banken nog?

    Met de aanhoudend historisch lage rentestanden is de vraag wat voor beleidsopties er nog zijn voor de centrale banken. Het langgerekte en oppervlakkige herstel na de grote recessie heeft geleid tot een erg lage rente. Daarmee hebben centrale bankiers maar beperkte ruimte om de rente nog verder te verlagen. Eigenlijk heeft alleen de Fed in de VS die speelruimte, dankzij de renteverhogingen die daar al zijn doorgevoerd. Over welke beleidsopties beschikken de centrale banken nog, vraagt Piya Sachdeva, econoom van Schroders, zich af.

    Optie 1: Herstart QE

    Een beleidsmaatregel waar snel naar teruggegrepen kan worden, is het herstarten van kwantitatieve verruiming (QE). Tijdens de piek daarvan bedroeg de omvang van de Fed- en ECB-balans respectievelijk 25% en 40% van het bbp. De Japanse en Zwitserse centrale banken hebben aangetoond dat een balansomvang boven de 100% van bbp tot de mogelijkheden behoort.

    Er dreigt echter een tekort aan staatsobligaties om op te kopen. De ECB bijvoorbeeld is begrensd door de regel dat het niet meer dan 33% van een schuld mag bezitten. Centrale bankiers kunnen wel overwegen om de scope van QE te vergroten. Zo kan de Fed QE uitbreiden naar het aankopen van bedrijfsobligaties, wat de ECB al deed. De Bank of Japan gaat nog een stapje verder door ook aandelen en vastgoed op te kopen.

    Bank of Japan koopt naast staatsobligaties ook bedrijfsobligaties en aandelen (Bron: Schroders)

    Optie 2: Meer forward guidance

    Na de invoering van QE hielp forward guidance – het signaleren van toekomstige beleidsintenties – de centrale banken om de renteverwachtingen te sturen zonder het niveau van de rentetarieven daadwerkelijk te wijzigen. Ook hintte de ECB in 2012 dat QE aanstaande was met Draghi’s beruchte uitspraak “whatever it takes” (om de euro te behouden). Hiermee was de ECB succesvol in het versoepelen van de financiële omstandigheden en het helpen beëindigen van de staatsschuldencrisis.

    De centrale banken kunnen gebruik blijven maken van forward guidance, maar het heeft ook zijn beperkingen. Toekomstige rentevoeten hebben een ondergrens en de centrale banken leggen zichzelf vast door zich te verbinden aan toekomstige beleid. Daarnaast kunnen richtsnoeren zonder follow-up, met name wat hogere rentetarieven betreft, de geloofwaardigheid aantasten. De gouverneur van de Bank of England, Mark Carney, kreeg de bijnaam “unreliable boyfriend”, omdat hij zijn standpunt over renteverhogingen wijzigde.

    Optie 3: Gedifferentieerde rentetarieven

    Negatieve rentetarieven zijn schadelijk voor de winstgevendheid van de banksector, als gevolg van de druk op de rentemarge. Dit is met name het geval voor banken die meer afhankelijk zijn van depositofinanciering. De ECB overweegt momenteel een gedifferentieerde negatieve depositorente. Daarmee beperkt het de negatieve rente alleen tot de overtollige deposito’s gestald bij de centrale bank, waardoor de winstgevendheid van banken ondersteund wordt en het monetaire beleid met een lage rente langer volgehouden kan worden.

    Optie 4: Herziening van de inflatiedoelstellingen

    Met een duurzaam lage inflatie kunnen centrale bankiers ook het raamwerk herzien. De Fed overweegt bijvoorbeeld een gemiddelde inflatiedoelstelling. Daarmee kunnen inflatieverwachtingen gehandhaafd worden, ook als de inflatie tijdelijk onder de doelstelling noteert.

    Optie 5: Yield curve control

    De Bank of Japan introduceerde yield curve control in 2016 als een modificatie van QE. Daardoor hoefde de bank minder staatsobligaties aan te kopen om de rente laag te houden. Dit hielp QE duurzamer te maken. Ook in de VS bestaat belangstelling voor deze beleidsoptie.

    Japanse centrale bank hanteert rentedoelstelling voor staatsleningen (Bron: Schroders)

    Optie 6: Helikoptergeld

    Als laatste optie kan de centrale bank geld laten drukken en direct distribueren. Dit staat ook wel bekend als helikoptergeld. Monetiseren van de staatsschuld, waarbij de centrale banken de overheid rechtstreeks financieren, is hiermee vergelijkbaar. Het is nu nog verboden voor de meeste centrale banken. Het vereist monetaire en budgettaire coördinatie. Naast inflatoire problemen, vormt helikoptergeld een ernstige bedreiging voor de begrotingsdiscipline en de onafhankelijkheid van de centrale bank. In de praktijk helpt een ruim monetair beleid de overheden om goedkoop te lenen en wordt de staatsschuld eigenlijk al gefinancierd.

    Conclusie

    De beperkte mogelijkheden van de centrale bankiers, betekent dat de bal bij een volgende economische neergang komt te liggen bij het begrotingsbeleid van de overheid. De meeste ontwikkelde economieën hebben op dat gebied wel wat speelruimte. Centrale bankiers hebben bewezen dat ze creatief kunnen denken over het monetaire beleid en zich niet langer beperken tot het verlagen of verhogen van de rentetarieven. Verschillende tools blijven beschikbaar, maar elke tool heeft ook weer zijn tekortkomingen.

    De Federal Reserve en Bank of England kunnen de rente verlagen en QE opnieuw starten. De ECB heeft beperkte mogelijkheden om de rente te verlagen, maar kan dat nog steeds doen. De ECB kan ook QE opnieuw opstarten, wat waarschijnlijk zou vereisen dat de limieten op staatsobligaties worden verhoogd. De Bank of Japan heeft de minste speelruimte. Forward guidance kan nog steeds worden gebruikt door alle centrale banken. Uiteindelijk zullen de landen die monetair beleid en begrotingsbeleid kunnen coördineren, het in een volgende recessie beter doen. Gezien de politieke beperkingen en de beperkte ruimte op de begroting, is dit een bijzondere uitdaging voor de eurozone.

    Meer informatie:

    Lees meer in het meegestuurde artikel ‘What is left in the central bank toolbox?’ van Piya Sachdeva, econoom bij Schroders. Dit artikel is verschenen in de nieuwste Economic & Strategy Viewpoint (juli).




  • Is het nog wel verstandig om naar een inflatie van 2% te streven?

    Het ziet er naar uit dat centrale banken opnieuw aan de vooravond staan van een monetair verruimingsbeleid. In hun streven de inflatie op te stuwen naar een niveau van 2% lijken centrale banken bereid om hun monetaire beleidsmogelijkheden uit te putten op een moment dat de economische output gemiddeld of zelfs nog bovengemiddeld is.

    Het probleem is dat er weinig bewijs is dat het verlagen van de rente succesvol is in het opjagen van de groei of in het opstuwen van de inflatie. Sterker nog, het risico is reëel, dat in sommige landen dit beleid contraproductief kan uitpakken, waardoor de zaadjes voor de volgende crisis geplant worden. Mocht het zover komen, dan kunnen centrale banken wel eens machteloos blijken in het bestrijden van de nieuwe crisis.

    Waarom 2% inflatie?

    Is het daarom misschien geen tijd de doelstelling van 2% inflatie los te laten? We moeten vaststellen dat centrale banken in grote delen van de wereld nu al meer dan tien jaar de rente beneden het ‘neutrale’ niveau houden. Daarmee zeggen ze in feite dat de rente nog heel lang heel laag zal blijven. Dat gebeurt ook nu, terwijl de werkgelegenheid hoog is en de economische groei in sommige landen hoger uitvalt dan haalbaar leek in de huidige stand van de cyclus.

    Met een inflatie die weigert omhoog te kruipen naar de doelstelling van 2% zien centrale banken zich gedwongen de rente ook heel laag te houden. Dat doen ze omdat ze bang zijn dat de inflatie kan omslaan in deflatie. Mocht dat gebeuren, dan is de vrees dat de waarde van allerlei vermogenstitels aangevreten wordt. Daardoor zou de schuldenberg in absolute termen alleen maar verder groeien. Uitstel van consumptie door de burger en bedrijfsleven zou prijzen ook nog eens omlaag drukken met een recessie als gevolg.

    Japan

    Is deze redenering wel helemaal zuiver? Een land als Japan zit al meer dan twee decennia in een disinflatoire en deflatoire omgeving. Toch is de groei per hoofd van de bevolking niet veel anders dan in Europa of de VS. Daar staat tegenover dat deflatie in de huizenmarkt – of in welke sector dan ook – het gevolg is van overinvesteringen of misallocatie van kapitaal. Dat is dan waarschijnlijk weer het gevolg van een te soepel monetair beleid. Centrale banken in Australië en Canada hebben vastgesteld dat een lange periode met zeer lage rentes een belangrijke aanjager was voor de zeer hoge huizenprijzen. Die zien ze nu als een belangrijke bedreiging voor de economische vooruitzichten.

    Een te lage rente over een te lange termijn verstoort de markt, maar herbergt ook het risico in zich dat centrale banken weinig of geen ammunitie meer hebben om een komende crisis te bestrijden. Die zou dus wel eens nodeloos lang kunnen duren. Te lage rente kan ook uitmonden in ‘zombificatie’. Marginale bedrijven blijven overeind, omdat geld goedkoop is, maar ook kunnen er veel verkeerde investeringen plaatsvinden dankzij een te lage rente. En dat alles, terwijl het uiteindelijke doel van een inflatie van 2% ver uit het zicht blijft. Is er met andere woorden een correlatie tussen een lage rente en een lage inflatie? Gaan zodoende inflatieverwachtingen eerder omlaag dan omhoog?

    Hoe ‘natuurlijk’ is het natuurlijk niveau van inflatie? Dat hangt waarschijnlijk van veel factoren af, zoals de stand van de technologie, van de globalisering en de demografische ontwikkeling. In regio’s als Europa en Japan is de economische groei zwak en dreigt deze nog verder te verzakken. Is een inflatie van 2% dan het natuurlijk en gewenst niveau? Misschien moeten centrale banken wat minder dogmatisch worden? Het huidig framework voldoet niet (meer) en herbergt veel risico’s in zich. Dat moeten we misschien niet willen.

    Cor Wijtvliet

    corwijtvliet-logo

    Deze bijdrage is afkomstig van www.corwijtvliet.nl

    Tot slot:

    Vindt u deze columns van Cor Wijtvliet interessant, dan kunt voor €25 per jaar donateur worden van het CorWijtvlietJournaal. Ook kunt u een geheel vrijwillige bijdrage overmaken naar NL14RABO0156073676, ten name van Wijtvliet Research.

    Donateurs krijgen niet alleen zonder vertraging het CorWijtvlietJournaal in hun mailbox, maar kunnen ook rekenen op een wekelijkse extra nieuwsbrief met vijf beleggingstips van Cor Wijtvliet. Neem voor meer informatie contact op met Cor Wijtvliet via het hierboven genoemde mailadres.




  • ‘Centrale banken zorgen voor meer vermogensongelijkheid’

    ‘Centrale banken zorgen voor meer vermogensongelijkheid’

    Het ruime monetaire beleid van centrale banken heeft de afgelopen honderd jaar bijgedragen aan de inkomensongelijkheid in de wereld. Dat is de conclusie van een nieuw wetenschappelijk onderzoek dat in opdracht van De Nederlandsche Bank werd uitgevoerd. De onderzoekers Mehdi El Herradi en Aurélien Leroy analyseerden cijfers vanaf 1920 tot en met 2015 in twaalf verschillende landen en ontdekten dat periodes met een ruim monetair beleid stelselmatig gepaard ging met een sterke toename van het inkomen van de top 1%.

    De laatste decennia is de inkomensongelijkheid en vermogensongelijkheid in de ontwikkelde economieën sterk toegenomen. Op dit moment is die ongelijkheid zelfs op het hoogste niveau sinds het begin van de vorige eeuw. Ondertussen stagneerde het inkomen van de lagere inkomensgroepen, zo constateerden de onderzoekers. Ze zagen dat de meest welvarende mensen gedurende periodes van ruim monetair beleid flink profiteerden door een waardestijging van hun bezittingen, terwijl de mensen met een lager inkomen zich op dat moment juist dieper in de schulden moesten steken om mee te komen. Hieronder een passage uit het onderzoek.

    “De potentiële verdelingseffecten van het monetaire beleid zijn recent een veelbesproken onderwerp geworden in het ongelijkheidsdebat als een gevolg van de onconventionele instrumenten die centrale banken na de financiële crisis hebben geïmplementeerd (zie Colciago et al. (2019) voor een volledige enquête). Dit was ongebruikelijk, omdat algemeen wordt aangenomen dat centrale banken zich niet moeten bekommeren om ongelijkheid. In feite zijn ze onafhankelijk van het politieke proces en daarom ligt het behandelen van verdelingsvraagstukken buiten hun mandaat.

    Desalniettemin wordt ervan uitgegaan dat de combinatie van een klimaat van extreem lage rente en grote opkoopprogramma’s de rente-inkomsten op bescheiden spaartegoeden van huishoudens hebben verlaagd en een prijsopdrijvend effect hebben gehad. Ondertussen zijn centrale bankiers in de eurozone en elders ervan overtuigd dat hun onconventionele monetaire beleid een bescheiden effect heeft gehad op de verdeling van inkomens en vermogens. In plaats daarvan betogen zij echter dat de gereedschapskist van het monetaire beleid na de crisis ruimte heeft gemaakt voor herstel van de groei en een hogere werkgelegenheid, die voornamelijk ten gunste is gekomen van huishoudens met een laag inkomen.

    Dit debat onderstreept, in de geest van Coibion ​​et al. (2017), dat de uitkomst van het monetaire beleid met betrekking tot inkomensongelijkheid zou worden gekanaliseerd via 1.) de samenstelling van de inkomens van huishoudens (sommige zijn voornamelijk afhankelijk van arbeidsinkomsten, terwijl andere inkomsten kunnen ontvangen uit huur of dividend), 2.) heterogene effecten van conjunctuurschommelingen met betrekking tot inkomsten (bescheiden en laaggeschoolde werknemers worden over het algemeen het meest blootgesteld aan onverwachte schokken) en 3.) de verdeling van activa en passiva tussen huishoudens (financiële activa worden voornamelijk aangehouden door rijke huishoudens, die als eerste profiteren van hogere activaprijzen).”

    ‘Wealth effect’

    De theorie van verschillende centraal bankiers is dat het verlagen van de geldkraan en het laag houden van de rente leidt tot meer werkgelegenheid. Ook heeft het een prijsopdrijvend effect, dat door voormalig Fed-voorzitter Ben. Bernanke het ‘wealth effect’ werd genoemd. Deze theorie houdt in dat mensen zich rijker gaan voelen door een prijsstijging van vastgoed en vermogenstitels, waardoor ze makkelijker geld uitgeven en de economie weer gaat draaien.

    Op deze theorie valt het een en ander aan te merken, omdat een groot deel van alle vermogenstitels en het vastgoed in handen is van een relatief kleine groep mensen. Het zijn de rijkste mensen die profiteren van het zogeheten ‘wealth effect’, terwijl de voordelen voor de lagere inkomens en de middenklasse minder uitgesproken zijn. Natuurlijk zijn er huishoudens die op papier meer vermogen hebben door een stijging van de huizenprijzen, maar daar staan ook huishoudens tegenover die zich veel dieper in de schulden moeten steken om nu nog een huis te kunnen kopen. Die profiteren dus niet van het ‘wealth effect’.

    Ook mag niet onbesproken blijven dat de pensioenfondsen last hebben van de lage rente. Zij maken al jaren minder rendement dan waar hun modellen rekening mee houden, met als gevolg dat pensioenen al een lange tijd niet meer geïndexeerd worden. Combineer dat met de snel stijgende kosten van levensonderhoud en je begrijpt waarom veel mensen met een lager inkomen er nauwelijks op vooruit gaan.

    ‘Vermogensongelijkheid neemt toe door beleid centrale banken’ (Grafiek via Statista)

    Meer vermogensongelijkheid

    Het onderzoek, dat werd uitgevoerd in Australië, Canada, Italië, Denemarken, Frankrijk, het Verenigd Koninkrijk, Japan, Nederland, Noorwegen, Zweden en de Verenigde Staten, laat zien dat de vermogensongelijkheid met name de laatste decennia sterk is toegenomen. Dat is wellicht voor een deel toe te schrijven aan de effecten van globalisering, maar het is ook zeker aannemelijk te maken dat centrale banken een rol hebben gespeeld.

    Een ruim monetair beleid heeft immers een prijsopdrijvend effect en kan in sommige gevallen leiden tot bubbels, bijvoorbeeld in aandelen of in vastgoed. Dat laatste lijkt ook in Nederland te gebeuren, waar vermogende beleggers zich op de woningmarkt storten en huizen voor veel geld kunnen verhuren. In een wereld met extreem lage rente hebben vermogende mensen meer mogelijkheden om rendement te maken, terwijl de lagere inkomens en minder vermogende huishoudens die mogelijkheden niet hebben.

    De onderzoekers concludeerden op basis van hun bevindingen dat centrale banken niet alleen moeten kijken naar de monetaire effecten van hun beleid, maar ook naar de ongewenste bijwerkingen ervan. Het is echter maar de vraag in hoeverre centrale banken daar invloed op uit kunnen oefenen.

    Deze column verscheen eerder op Goudstandaard




  • Het gevaar van Modern Monetary Theory

    Het gevaar van Modern Monetary Theory

    De laatste maanden horen we steeds meer over Modern Monetary Theory (MMT) als middel om de economie te stimuleren. Het uitgangspunt van deze theorie is dat overheden een grotere rol krijgen in de sturing van de economie. In plaats van indirecte stimulering via centrale banken moeten overheden de economie rechtstreeks gaan stimuleren, bijvoorbeeld door overheidsuitgaven te verhogen of belastingen te verlagen. De achterliggende gedachte is dat overheden op deze manier de geldhoeveelheid beter kunnen sturen en verdelen dan centrale banken.

    Deze theorie bestaat al langer, maar wint aan populariteit nu de effectiviteit van centrale banken lijkt af te nemen. Centrale banken hebben de rente al drastisch verlaagd en hebben daarna ook verschillende rondes van monetaire verruiming uitgevoerd, maar daar heeft niet iedereen evenveel van geprofiteerd. Tien jaar na de crisis kunnen we concluderen dat het monetaire beleid vooral gunstig was voor de rijken en dat de vermogensongelijkheid alleen maar verder is toegenomen.

    Het is om die reden dat er in verschillende wetenschappelijke en politieke kringen wordt opgeroepen tot meer fiscale stimulering, vooral aan de linkerzijde van het politieke spectrum. Juist nu de rente laag is zouden overheden meer geld moeten uitgeven om werkgelegenheid te creëren en de middenklasse te ondersteunen. Het is een nobel streven, maar het is nog maar de vraag of dit beleid ook op de langere termijn houdbaar is.

    Modern Monetary Theory (MMT)

    Voorstanders van Modern Monetary Theory zien weinig bezwaren. Als overheden kunnen lenen in hun eigen valuta, dan kunnen ze altijd extra geld bijdrukken om hun schuldverplichtingen na te komen. Wel kan de inflatie als gevolg van overheidsstimulering verder oplopen, maar dat kan volgens voorstanders van MMT worden opgevangen door de belastingen te verhogen. Op die manier kan er weer geld uit de economie worden gehaald en kan de inflatie gecontroleerd worden, zo luidt de theorie.

    Ook vermogensbeheerder Ray Dalio ziet meer fiscale stimulering wel zitten. In een nieuw artikel op LinkedIn schrijft hij dat beleidsmakers eigenlijk geen andere keuze hebben dan om deze theorie te omarmen. Hij concludeert dat zowel de inkomensongelijkheid als de vermogensongelijkheid de afgelopen decennia door het beleid van centrale banken sterk is toegenomen. Het is nu de uitdaging voor beleidsmakers om “welvaart te creëren voor de meeste mensen in een tijd dat monetair beleid niet meer werkt”, aldus Dalio.

    In zijn analyse bespreekt de vermogensbeheerder de verschillende mogelijkheden van rechtstreekse fiscale en monetaire stimulering. De meest subtiele manier is een uitbreiding van het opkoopprogramma van centrale banken, waarbij zij meer soorten activa opkopen. Bij meer agressieve vormen van monetaire en fiscale stimulering moeten we denken aan het kwijtschelden van publieke en private schulden of het uitdelen van geld aan overheden en huishoudens. Denk bijvoorbeeld aan de invoering van een soort basisinkomen.

    Volgens Dalio is het na renteverlagingen en stimuleringsprogramma’s tijd voor een derde fase van stimulering. Deze fase omvat meer coördinatie tussen fiscaal en monetair beleid, wat in de praktijk zoveel betekent als een nauwere samenwerking tussen overheden en centrale banken. Ook Christine Lagarde van het IMF heeft zich onlangs positief uitgelaten over het idee van meer fiscale stimulering. Volgens haar kan de theorie van MMT zeer nuttig zijn in een nieuwe crisis, omdat daarmee deflatie effectiever aangepakt kan worden.

    Ray Dalio ziet verschillende mogelijkheden voor fiscale stimulering (Bron: LinkedIn)

    Meer overheidsinterventie

    Op de korte termijn zou meer fiscale stimulering zoals hierboven wordt beschreven zeker kunnen helpen. Dat is ook meteen het grootste gevaar, want als je eenmaal deze weg inslaat is er geen weg meer terug. Fiscale stimulering zal worden gevolgd door nog meer fiscale stimulering, waardoor men uiteindelijk het vertrouwen in het geld verliest. Daar houdt de theorie van Modern Monetary Theory geen rekening mee, omdat die gebaseerd is op de aanname dat de overheid altijd belasting kan heffen en geld kan bijdrukken. Boekhoudkundig klopt de theorie, maar er wordt geen rekening mee gehouden dat men het vertrouwen in de overheid kan verliezen. Een scenario van hyperinflatie valt dan niet uit te sluiten, zo leert de geschiedenis ons.

    Een ander gevaar van deze theorie is dat het nog meer macht geeft aan overheden om de allocatie van middelen in de economie te sturen. We weten allemaal dat het herverdelen van de welvaart gepaard gaat met een afname van de economische productiviteit, omdat overheden nou eenmaal minder efficient kapitaal kunnen toewijzen dan de vrije markt. Dat probleem los je niet op met nog meer overheidsuitgaven, zeker niet op de langere termijn. Toch is de kans groot dat we het pad van fiscale stimulering gaan bewandelen, om de simpele reden dat de meeste mensen zullen kiezen voor politici die veel leuke dingen beloven voor de mensen. Bezuinigen is zowel in goede als in slechte tijden niet populair, zeker niet in een wereld waarin overheden bijna gratis kunnen lenen…

    Deze column verscheen eerder op Goudstandaard




  • IMF: “Politici moeten zich niet met centrale banken bemoeien”

    IMF: “Politici moeten zich niet met centrale banken bemoeien”

    Het Internationaal Monetair Fonds (IMF) waarschuwt voor de ‘gevaarlijke consequenties’ van politici die zich bemoeien met het beleid van centrale banken. De organisatie noemt als voorbeeld de situatie in de Verenigde Staten, waar de president oproept tot een versoepeling van het monetaire beleid. Vorige week zei president Trump dat de Federal Reserve de rente moet verlagen en opnieuw obligaties moet opkopen om de economie te ondersteunen.

    “Het ondermijnen van de onafhankelijkheid van de centrale bank is gevaarlijk”, zo verklaarde Tobias Adrian van de afdeling monetair beleid en kapitaalmarkten binnen het IMF. Hij benadrukte dat de Federal Reserve is opgezet als een onafhankelijke instantie, waarvan de gouverneurs en de voorzitter voor een lange termijn benoemd worden. “Het is sterk geworteld in de instantie dat ze niet hoeft te luisteren naar de wensen van politici”, zo verklaarde Adrian in een interview in Washington.

    Meer monetaire stimulering

    De Amerikaanse president Trump heeft al meerdere keren kritiek geuit op het monetaire beleid van de Federal Reserve. Hij vindt dat de centrale bank te weinig doet om de Amerikaanse economie te ondersteunen. Ook heeft hij zelf twee kandidaten aangedragen voor de Raad van Bestuur van de Federal Reserve, om op die manier meer invloed uit te kunnen oefenen. Een van die kandidaten is Stephen Moore, die onlangs nog een pleidooi hield voor een renteverlaging.

    Door de geschiedenis hebben hebben verschillende overheden geprobeerd om de controle over de centrale bank over te nemen. In veel gevallen leidde dat tot hyperinflatie, omdat overheden de centrale bank opdracht gaven om de begrotingstekorten te financieren. Monetair beleid wordt dan gebruikt als instrument om een slecht fiscaal beleid in stand te houden. Uiteindelijk gaat dat altijd mis, omdat de bevolking op een gegeven moment het vertrouwen in het geld en de overheid verliezen. Men vlucht dan in andere valuta, tastbare bezittingen en edelmetalen als goud en zilver.

    Onconventioneel beleid wordt nieuwe normaal

    Sinds het uitbreken van de financiële crisis in 2008 hebben centrale banken verschillende onconventionele maatregelen genomen om de economie te ondersteunen. Zo werden er op grote schaal staatsobligaties opgekocht, waardoor overheden makkelijker konden lenen. Door de extreem lage rente werden de schuldniveaus in de ontwikkelde economieën steeds hoger, waardoor het niet eenvoudig is de rente vanaf het huidige niveau weer te verhogen.

    Het IMF schreef in haar laatste Global Financial Stability Report dat een ruim monetair beleid en soepele leenvoorwaarden de toch al hoge schuldniveaus in ontwikkelde economieën verder zullen verhogen. Daarmee wordt de dreiging van een zwaardere correctie in de toekomst groter, aldus het IMF.

    Beleidsmakers moeten zich volgens Adrian voorbereiden op een wereld waarin onconventioneel monetair beleid de norm wordt. Dat betekent dat maatregelen als negatieve rente en het opkopen van staatsobligaties, bedrijfsobligaties of mogelijk zelfs aandelen het ‘nieuwe normaal’ worden. Toch betwijfelt hij of centrale banken de rente veel verder negatief zullen maken, omdat dat in potentie een vlucht naar cash teweeg kan brengen.

    Dit artikel verscheen eerder op Holland Gold




  • Centrale banken weten het niet meer

    Centrale banken weten het niet meer

    Centrale banken hebben het er de laatste jaren maar druk mee. Zo is het aantal toespraken dat ze jaarlijks geven in de periode van 1998 tot 2014 verzesvoudigd. Sinds de financiële crisis communiceren ze niet alleen over hun monetaire beleid, maar proberen ze de markt ook met woorden in een bepaalde richting te sturen. Denk aan centraal bankiers die zeggen dat ze de rente nog lang laag zullen houden of dat ze zullen ingrijpen, mocht dat ooit weer nodig zijn. ‘Forward guidance’ noemen we dat.

    Forward guidance wordt door centrale banken uitgelegd als een nieuw beleidsinstrument, maar eigenlijk betekent het dat de bodem van de gereedschapskist van centrale banken in zicht is. Het is alsof je een centraal bankier vraagt om een hamer en hij een papiertje geeft met daarop een tekening van een hamer.

    Centrale banken geven steeds meer toespraken

    Centrale banken praten steeds meer, maar zeggen steeds minder

    In 2017 publiceerde de Zwitserse centrale bank nog een onderzoek over dit onderwerp. Daaruit bleek dat een toename van het aantal persconferenties van centrale banken helemaal niet zorgde voor meer duidelijkheid bij het publiek. Integendeel, de markt kreeg juist meer tegenstrijdige geluiden te horen, waardoor het moeilijker werd om het beleid van centrale banken te voorspellen. Uit de conclusie van het onderzoek van Thomas Lustenberger en Enzo Rossi:

    “Meer communicatie produceert voorspellingsfouten en vergroot de spreiding. Dit inzicht was voorzien door Simon (1971), die zei dat “een overvloed aan informatie een armoede van aandacht creëert.” Het sluit ook aan bij de conclusies getrokken door bijvoorbeeld Morris & Shin (2002), Sims (2003), Kahneman (2003) en Blinder (2004). Zij stellen dat ongecoördineerde communicatie de signaal-ruisverhouding juist kan verlagen in plaats van verhogen, en daarmee de effectiviteit van het monetaire beleid kan belemmeren.

    Anders gezegd, een centrale bank die spreekt met een kakofonie van stemmen heeft in feite misschien helemaal geen stem. Minder spreken kan dus gunstig zijn voor centrale banken die de voorspelbaarheid en homogeniteit tussen financiële en macro-economische voorspellingen willen vergroten. We leveren enig bewijs dat dit in het bijzonder waar voor kan zijn centrale banken waarvan het transparantieniveau al hoog is.

    Nog minder succesvol op het gebied van het voorspellen is het beleid van forward guidance, zoals nagestreefd na de financiële crisis. Het beïnvloedde noch de fouten noch de spreiding van de rente en opbrengstprognoses.”

    Terug bij af?

    De laatste jaren zit de wereldeconomie weer in een opwaartse trend. Dat herstel hebben we voor een belangrijk deel te danken gehad aan het ingrijpen van centrale banken. Met structurele opkoopprogramma’s en liquiditeitssteun voor banken werd het vertrouwen in schuldpapier hersteld. Daardoor kwam ook de kredietverlening aan consumenten en bedrijven weer op gang.

    We kunnen onszelf op de borst kloppen voor de economische groei van de laatste jaren, maar de vraag is of de economie ook zo goed blijft draaien zonder al die stimulering door centrale banken. De Federal Reserve zette haar geplande renteverhoging begin dit jaar niet door, omdat de vooruitzichten voor de economie te onzeker werden. De ECB is nog maar net gestopt met het opkopen van staatsobligaties en er wordt alweer gesproken over een nieuwe ronde van liquiditeitssteun aan banken. Ondertussen overweegt de Bank of Japan extra monetaire stimulering om een waardestijging van de munt te voorkomen.

    Om een lang verhaal kort te maken, het economische herstel van de afgelopen jaren is voor een belangrijk gedeelte te danken aan het ruime monetaire beleid van centrale banken. De gewenste ‘normalisering’ blijkt een moeizaam en pijnlijk proces, waarbij een nieuwe recessie gemakkelijk kan worden uitgelokt.

    Hoe nu verder?

    Centrale banken balanceren op een smal pad tussen deflatie en inflatie. Dat maakt dat ze heel weinig speelruimte hebben om effectief beleid te voeren. Een onvoorzichtige stap in de verkeerde richting – en die hoeft niet per se van centrale banken te komen – kan een keten van gebeurtenissen veroorzaken die leidt tot een nieuwe crisis.

    Mario Draghi zei laatst tijdens een hoorzitting in het Europees Parlement dat groei de beste manier is om uit de schulden te komen. In dit scenario worden schulden door inflatie makkelijker te betalen, maar de keerzijde is dat ook de waarde van het geld verder wordt uitgehold. En dat betekent verlies van koopkracht, zeker voor de lagere inkomens. En dat voedt het wantrouwen van de bevolking ten aanzien van overheden en centrale banken.

    Centrale banken moeten in deze onzekere tijden rekening houden met verschillende scenario’s. Dat betekent dat ze ook moeten anticiperen op de negatieve effecten van meer protectionisme en economische oorlogsvoering in de wereld. Als centrale banken wereldwijd besluiten meer goud te kopen en in toenemende mate goudvoorraden terughalen naar eigen land, dan is dat wat mij betreft zeker een teken aan de wand. We zouden wat meer moeten kijken naar wat centrale banken doen en minder moeten luisteren naar wat ze zeggen.

    Deze column verscheen eerder bij Goudstandaard




  • Donkere wolken pakken zich samen boven Eurozone

    In het derde kwartaal van 2018 begonnen de cijfers er al minder uit te zien. De economische groei viel met 0,2% terug naar het laagste niveau in vier jaar. Volgens de ECB zou de inzinking slechts tijdelijk zijn en was het groeicijfer een eenmalige vertekening van de economische werkelijkheid in de Eurozone.

    Aan het begin van 2019 is steeds duidelijker geworden dat het optimisme van de ECB op weinig tot niets gestoeld was. De groeivertraging neemt structurele vormen aan. Althans, dat doen de talrijke economische data vermoeden die in de loop van het vierde kwartaal en ook in januari naar buiten zijn gebracht. De meest recente, die van de inkoopmanagers, kwam in januari met een telling van 50,7 uit op het laagste niveau in 66 maanden. De Duitse industrie lijkt met een telling van 49,9 op de rand van een recessie te balanceren. De uitslag over januari is de laagste in meer dan vier jaar.

    Eurozone onder druk

    Er zijn nog meer zeer ongunstige signalen. Zo zakt de euro weg tegen de dollar naar een niveau dat we sinds juli 2017 niet meer hebben gezien. Ook de gang van zaken rondom Bunds, de 10-jarige staatsleningen van Duitsland, is weinig geruststellend. Het rendement is tot onder 0,2% gedaald. Als dat tot onder 0,15% zakt, dan is de nood echt aan de man, zo denkt de markt.

    De dreigende structurele groeivertraging komt voor de ECB op een uiterst ongelukkig moment. De centrale bank staat aan de vooravond van een belangrijke monetaire beleidswijziging. De bank gaat stoppen met haar programma van monetaire verruiming. Er worden geen nieuwe obligaties meer opgekocht. Vooralsnog houdt de ECB de moed erin. Bij monde van voorzitter Mario Draghi laat de centrale bank weten geen aanleiding te zien om af te zien van het voorgenomen beleid. Wel belooft de voorzitter de vinger aan de pols te houden.

    Weinig speelruimte voor de ECB

    De vraag is uiteraard of de centrale bank veel ruimte heeft voor nieuw beleid. De rente is nagenoeg 0%. Wellicht dat in maart op basis van nieuwe data besloten wordt de rente te verlagen. Sommige politici en beleidsmakers hebben gesuggereerd dat het misschien tijd is voor een ronde van goedkope leningen aan banken, de zogeheten Targeted Longer-Term Refinancing Operations (TLTRO). Op die manier kan er goedkoop krediet voor de economie beschikbaar komen.

    Volgens Draghi is het daarvoor nog te vroeg en ook in dat opzicht is het wachten op de uitkomst van het bankiersoverleg in maart. De enige concrete toezegging van de ECB is dat de opgekochte obligaties met een waarde van €2,6 biljoen doorgerold worden en niet in de markt gezet worden. Dat gaat pas gebeuren als de rente verhoogd wordt. En het is helemaal de vraag of dat nog in 2019 gaat gebeuren, gelet op het ongunstige tij. Door ze niet van de balans te halen blijven de leenkosten voor bedrijven laag, zo stelt de ECB geruststellend.

    Externe factoren

    De terughoudendheid om echt handelend op te treden is wel te begrijpen. De mogelijkheden om echt op te treden lijken beperkt en de bank is daarbij afhankelijk van factoren waar het zelf weinig greep op heeft. Hoe ontwikkelt de tarievenoorlog tussen de VS en China zich? Hoe gaat de Brexit verlopen? Gaat de Chinese overheid wel of niet stimuleren en wat gaat de Fed doen? Gaat die inderdaad stoppen met het verder verhogen van de rente. Als de Amerikanen dat doen, dan leggen ze bijna automatisch een vloer onder de prijzen van de diverse assets.

    Het is allemaal weinig geruststellend. De Eurozone vertraagt economisch, zonder dat de ECB daar veel tegen kan doen. De vrees dat het monetaire verruimingsbeleid van de afgelopen jaren de ECB machteloos zou maken bij een nieuwe economische recessie, lijkt bewaarheid te worden. Dat is geen prettige vaststelling.

    Cor Wijtvliet

    corwijtvliet-logo

    Deze bijdrage is afkomstig van www.corwijtvliet.nl

    Tot slot:

    • Hebt u opmerkingen en/of vragen? Mail ze gerust aan: [email protected]
    • Of via mijn twitteraccount: @wijtvliet
    • Voor meer door mij geschreven artikelen bezoekt u mijn website: www.corwijtvliet.nl
    • Of bezoek www.Beurshalte.nl      
    • Ontvangt u het Cor Wijtvliet Journaal niet rechtstreeks? Abonneert u zich dan hier!

    Vindt u deze columns van Cor Wijtvliet interessant, dan kunt voor €25 per jaar donateur worden van het CorWijtvlietJournaal. Ook kunt u een geheel vrijwillige bijdrage overmaken naar NL14RABO0156073676, ten name van Wijtvliet Research.

    Donateurs krijgen niet alleen zonder vertraging het CorWijtvlietJournaal in hun mailbox, maar kunnen ook rekenen op een wekelijkse extra nieuwsbrief met vijf beleggingstips van Cor Wijtvliet. Neem voor meer informatie contact op met Cor Wijtvliet via het hierboven genoemde mailadres.




  • Draghi: “Rente blijft nog heel lang laag”

    De ECB zal de rente nog heel lang op dit extreem lage niveau houden, zo vertelde ECB-president Mario Draghi deze week voorafgaand aan een bijeenkomst van de G20 in Washington. Daarmee legt hij de wens van Duitsland om de monetaire stimulering versneld af te bouwen naast zich neer. Draghi voegde eraan toe dat de rente nog lang na het afbouwen van het QE-programma laag zal blijven.

    Het officiële rentebesluit van de ECB zal pas over twee weken plaatsvinden, maar met deze uitspraken lijkt de kans op een renteverhoging minimaal. Wel is het mogelijk dat de centrale bank op 26 oktober een nieuwe stap zet om het stimuleringsprogramma van €60 miljard per maand af te bouwen.

    Sinds het voorjaar van 2015 koopt de centrale bank iedere maand voor tientallen miljarden aan obligaties op om de rente laag te houden. In eerste instantie ging het alleen om staatsleningen, maar nu koopt de centrale bank ook schuldpapier van diverse grote Europese bedrijven.

    ECB houdt rente laag

    Sinds het uitbreken van de financiële crisis heeft de ECB, net als veel andere centrale banken, de geldkraan wagenwijd opengezet. Maar nu de economie weer aantrekt wordt de roep om het stimulerende beleid af te bouwen steeds groter.

    De ruime beschikbaarheid van krediet en de extreem lage rente leidt volgens critici van het ECB-beleid tot nieuwe bubbels in onder meer obligaties, aandelen en vastgoed. Eerder deze week sprak de president van de Duitse centrale bank, Jens Weidmann, nog zijn zorgen uit over het monetaire beleid van de ECB. In een interview met de Duitse krant Wirtschaftswoche zei hij daar het volgende over:

    “Een extreem lage rente moet niet te lang duren. In een opwaartse economische cyclus zou de monetaire geldkraan snel en consequent dichtgedraaid moeten worden.”

    Geen inflatie?

    Tegenstanders van het ruime monetaire beleid van de ECB waarschuwen voor het gevaar van een snel oplopende inflatie. Dat gevaar blijkt vooralsnog niet uit de officiële inflatiecijfers, maar wel uit de aandelenkoersen en de huizenprijzen in grote delen van de Eurozone. Om dit soort bubbels te voorkomen zou de centrale bank volgens critici nu, net als de Federal Reserve, de geldkraan langzaam moeten dichtdraaien.

    Het beleid van centrale banken is de laatste jaren zeer bepalend gebleken voor de goudprijs. De laatste maanden lijken de prijzen van edelmetalen onder druk te staan, omdat beleggers verwachten dat de Federal Reserve later dit jaar weer een renteverhoging zal doorvoeren.

  • Bill Gross: “Federal Reserve vervalst financiële markten”

    De financiële markten zijn vervalst door het monetaire beleid van de Federal Reserve, zo concludeert obligatiebelegger Bill Gross van Janus Henderson Investors. Door het ruime monetaire beleid van de centrale bank zijn de koersverschillen tussen solide en minder solide beleggingen steeds kleiner geworden. Daardoor wordt het voor beleggers steeds moeilijker om het onderscheid te maken tussen de goede en slechte investeringen.

    Door het opkoopprogramma van de Federal Reserve is de rente op staatsobligaties, bedrijfsobligaties en de zogeheten high-yield obligaties sterk gedaald. Door de opwaartse trend op de obligatiemarkt maken beleggers steeds minder onderscheid tussen kwalitatief sterke en minder sterke beleggingen. Beleggers moeten daarom extra waakzaam zijn voor het moment waarop de rente weer begint te stijgen, omdat de verschillen dan weer zichtbaar zullen worden.

    Vermogensbeheerder Gross is van mening dat de Federal Reserve en andere centrale banken in dit tijdperk van uitzonderlijk monetair beleid niet teveel moeten vertrouwen op oude modellen zoals de Taylor regel en de Phillips curve, die respectievelijk betrekking hebben om de hoogte van de rente en op de relatie tussen de werkloosheid en de inflatie.

    Centrale banken vervalsen de financiële markten, aldus Bill Gross

  • Video: Lex Hoogduin over het wanbeleid van de ECB

    Volgens monetair econoom Lex Hoogduin heeft het monetaire beleid van de ECB op verschillende manieren gefaald. Het opkopen van staatsobligaties door de centrale bank was een verkapte vorm van een bail-out voor overheden, terwijl dat in strijd is met de afspraken die bij de oprichting van de ECB gemaakt zijn.

    Lex Hoogduin merkt ook op dat het ELA noodfonds van de ECB, dat bedoeld is om solvabele banken van liquiditeit te voorzien, inmiddels een soort permanente financiering is geworden. Zo maakt de Griekse bankensector al jaren voor enkele tientallen miljarden euro’s gebruik van dit fonds, terwijl dat helemaal niet de bedoeling is. Maar in plaats van deze banken aan te pakken worden de regels van het noodfonds versoepeld, zodat verschillende zwakke banken overeind gehouden kunnen worden.

    Van prijsstabiliteit naar inflatie

    Toen de ECB werd opgericht was er één duidelijk mandaat, namelijk prijsstabiliteit. Maar met het verstrijken van de jaren werd ook deze definitie opeens anders uitgelegd. De doelstelling is niet langer om de inflatie beneden de 2% te houden, maar juist om die 2% inflatie te halen. En zo lang die nieuwe doelstelling niet gehaald is lijkt het gebruik van alle monetaire instrumenten gerechtvaardigd, zo concludeert Hoogduin.

    Dat de grenzen van het monetaire beleid steeds verder worden verschoven blijkt ook wel uit het feit dat de ECB de prijsontwikkeling vandaag de dag afleest aan de zogeheten ‘kerninflatie’. Dit inflatiecijfer is doorgaans nog lager, omdat de kosten van voedsel en energie hierin zijn weggelaten. Daardoor kan de centrale bank haar monetaire beleid nog verder oprekken.

    De volgende video werd op 26 juni 2017 opgenomen bij een bijeenkomst die georganiseerd werd door Leergeld.eu, een initiatief van de Fractie Europese Conservatieven en Hervormers.

    Dit artikel is afkomstig van Geotrendlines

  • Ray Dalio: “Tijdperk van monetaire stimulering is voorbij”

    Het tijdperk waarin centrale banken de economie stimuleren loopt ten einde, zo schrijft miljardair en hedgefondsmanager Ray Dalio. Na negen jaar van bijna onbeperkte monetaire stimulering moet de wereldeconomie zich nu voorbereiden op een nieuw tijdperk, waarin centrale banken minder ondersteuning zullen geven.

    Volgens de fondsbeheerder van Bridgewater Associates, het grootste hedgefonds ter wereld, moeten hedgefondsen en vermogensbeheerders op de spreekwoordelijke muziek blijven dansen, maar is het wel raadzaam om “dichter bij de uitgang te staan en alles goed in de gaten te houden”.

    Volgens Ray Dalio hebben verschillende centrale banken inmiddels duidelijke signalen afgegeven dat de stimulering afgebouwd zal worden, waarmee een einde komt aan een periode van negen jaar waarin ze de rente alleen maar verder omlaag drukten en de geldkraan wagenwijd opendraaiden om de economie te ondersteunen.

    Koersverandering centrale banken

    De Federal Reserve heeft niet alleen een aantal renteverhogingen doorgevoerd, ook heeft ze haar plannen kenbaar gemaakt om de balans te verkleinen door staatsobligaties terug op de markt te brengen. Dat zal de lange rente in de Verenigde Staten verder doen stijgen. Ook andere centrale banken willen op korte termijn een andere monetaire koers gaan varen.

    Hedgefondsmanager Dalio verwijst naar de toespraak van Draghi van ruim een week geleden, waaruit bleek dat ook de ECB bereid is het stimuleringsprogramma af te bouwen. Ook aan de andere kant van de wereld hangt er verandering in de lucht, want de Bank of Japan koopt de laatste maanden aanzienlijk minder staatsobligaties op. Daardoor is ook de lange rente in Japan weer wat verder opgelopen.

    Centrale banken hebben jarenlang vastgehouden aan een ongekend ruim monetair beleid, maar nu de aandelenkoersen in verschillende landen weer op recordhoogte staan en nieuwe financiële bubbels dreigen te ontstaan vinden ze het mooi geweest. Door de geldkraan nu langzaam maar zeker dicht te draaien proberen centrale bankiers een oververhitting van de economie te voorkomen, maar de praktijk leert ons dat dit vroeg of laat meestal fout gaat. Daarover zegt Ray Dalio het volgende:

    “Dit is het begin van de neergaande fase van de economische cyclus, waarin centrale banken het monetaire beleid proberen af te bouwen in een tempo dat precies goed is om de economische groei en de inflatie op het gewenste niveau te houden. Daarbij gaan ze vroeg of laat in de fout, waardoor de volgende crisis uitbreekt.”

    Stijging rente

    Een stijging van de rente kan een zeer grote impact hebben op huishoudens, bedrijven en overheden. De afgelopen jaren kon iedereen tegen een extreem lage rente geld lenen, met als gevolg dat de wereldwijde schulden tot een recordniveau van $217 biljoen stegen.

    Een stijging van rente betekent dat het duurder wordt om die schulden te financieren, wat de economische groei in gevaar kan brengen. Denk bijvoorbeeld aan huishoudens die door de stijging van de hypotheekrente hogere maandlasten krijgen of geen huis meer kunnen kopen. Ook voor overheden wordt het dan duurder om te lenen, wat tot gevolg kan hebben dat de belastingen verder omhoog moeten.

    ray-dalio-monetary-policy

    Ray Dalio voorziet koerswijziging centrale banken (Bron: Bloomberg)