Video: Robert Shiller over de aandelenmarkt

De Amerikaanse econoom en Nobelprijswinnaar Robert Shiller werd onlangs door Jason Zweig geïnterviewd voor de Wall Street Journal. Shiller won vorig jaar, samen met Eugene Fama en Lars Peter Hansen, de Nobelprijs voor de economie met onderzoek naar economische bubbels en de waardering van financiële activa. Volgens Shiller zijn Amerikaanse aandelen op dit moment hoog gewaardeerd ten opzichte van het historische gemiddelde, maar ook zijn ze in historisch perspectief nog niet op een all-time high aangekomen. Dit wordt bevestigd door de meest recente data die Shiller gebruikt voor zijn onderzoeken. Hieruit komt ook naar voren dat meer beleggers aandelen momenteel duur vinden, al zijn het er nog niet zo veel als in 2000.

Waarom bleef het geloof in de efficiëntie van financiële markten zo lang overeind?

“In de jaren zestig had je Eugene Fama en anderen die op basis van uitvoerige data analyse de conclusie trokken dat de financiële markten efficiënt zijn. De onderzoekers dachten het bewijs geleverd te hebben dat financieel analisten het ook niet wisten. Het duurde een decennia of twee voordat men begon in te zien dat ook de efficiënte markt hypothese geen stand kon houden.

Het idee dat aandelenkoersen moeten dalen als deze hoog staan, een vrij simpel idee. Ik heb het dan over markten in het algemeen. Ik kijk naar de aandelenkoersen, gedeeld door het 10-jaars gemiddelde van de winst (CAPE10 of Shiller PE). Voor de S&P 500 index staat deze ratio op 26, historisch is dat 15. Het is dus hoog, maar niet extreem hoog, zoals in 2000. Toen stond deze ratio op 45. Als je er vanuit een historisch perspectief naar kijkt valt er nog rendement te halen, maar niet meer zo extreem veel als sommige mensen verwachten.”

Veel van je onderzoeksdata laat zien dat vermogensbeheerders hoge bedrijfswinsten vertalen naar goede beursresultaten in de toekomst, terwijl economische theorie het tegenovergestelde zegt.

“Als het rendement in het verleden hoog is geweest denken mensen dat het aandelenrendement ook wel hoog zal blijven en dat de koersen zullen blijven stijgen.”

Zijn de verwachtingen te hoog geworden?

“Ja, ik denk van wel. Als je terugkijkt naar de all-time high voor de markt ten opzichte van de winsten in 2000, toen verloor men ook het vertrouwen in alsmaar stijgende aandelenkoersen. Men geloofde dat aandelen de beste investering waren, maar tegelijkertijd zei men ook dat aandelen wel duur waren geworden. Mijn nieuwste cijfers laten zien dat men opnieuw vertrouwen begint te verliezen in de waardering van aandelen. Het is nog niet zo extreem als in 2000, maar we gaan wel die kant op.

Pensioenfondsen maken vaak nog de aanname dat het rendement op aandelen in de toekomst vergelijkbaar zal zijn met het verleden. Ik denk dat daar een grote vergissing mee gemaakt wordt.”

Wat moeten beleggers doen die de waardering van aandelen te hoog vinden? En die obligaties ook aan de dure kant vinden. Hoe kunnen zij diversificeren? Welke alternatieven zijn er die nog aantrekkelijk geprijsd zijn.

“Dat is een diepe vraag, die kan ik moeilijk naar tevredenheid beantwoorden. Maar kijk eens naar aandelenmarkten in het buitenland. In sommige gevallen is de CAPE10 ratio veel lager, bijvoorbeeld in de PIIGS-landen en in opkomende markten. Ook in China is de koers/winst verhouding laag. Persoonlijk heb ik belegd in deze markten. Ik handel niet op basis van een ijzeren regel. Wel denk ik dat je een bepaalde systematiek moet hebben, dat je een soort waardebelegger moet zijn.”

shiller-pe-ratio-historical

Shiller PE ratio kijkt naar gemiddelde koers/winst verhouding van tien jaar

Frank Knopers

Frank Knopers studeerde bedrijfswetenschappen aan de Universiteit Twente in Enschede en behaalde een Master in Financial Management met een onderzoek naar de effectiviteit van waardebeleggen (value investing) in Nederland. Sinds het uitbreken van de financiële crisis is Frank zich gaan verdiepen in de werking van het geldsysteem.